山西煤企發債遭搶購 副省長“站臺”靠譜
同樣是經濟困難省份，遼寧和山西近日在企業債券市場的遭遇，可謂冰火兩重天。
7月19日，晉煤集團發行的20億元超短期融資債券16晉煤SCP003，掛牌10分鐘被搶購一空，并且創下4月以來煤企債券利率新低，和近期煤企發債屢屢遇冷形成了強烈的反差。
一周前，山西省副省長王一新曾帶隊在北京金融街進行了一場聲勢浩大的路演，為當地的龍頭煤企發債“站臺”，晉煤集團就在其中。
也有人提出質疑，在當前經濟下行、去產能的大背景下，信用風險不斷推高，央企信仰、國企信仰、城投信仰相繼打破，政府官員為企業發債站臺，這臺站得起嗎?
“路演”初見成效
7月19日，晉煤集團發行的20億元超短期融資債券16晉煤SCP003，掛牌10分鐘被30余家投資人搶購一空，當期票面利率4%，創下4月以來的煤炭行業債券利率新低。
16晉煤SCP003債券是由山西晉城無煙煤礦業集團今年第三期超短期融資券，規模為10億元，聯合資信給予發行方的主體評級為AAA。山西晉城無煙煤礦業集團的股東為山西省國資委、國開金融和信達資管，公司去年實現營收1732億元，但虧損達到9.78億元。
就在一周前，山西七大省屬煤炭集團在北京進行了一場路演。
“這可以看作是路演結束之后，經過幾天的消化和理解，市場已經做出了它的解讀。”一位參加路演的券商資管人士告訴《第一財經日報》，資金本身的反應和報價是最直接和真實的反映。
回想起那場聲勢浩大的路演，該人士稱，在他十多年的做債生涯中，地方政府為企業發債親自站臺十分少見。
“主持人念機構的名單就念了半天，重要資金基本上都來了，而且嘉賓的級別都不低，至少有一定的信貸發放權限。”他對記者說。
山西省金融辦一位官員告訴《第一財經日報》，最近因為信用債市場違約頻發，主要集中在煤炭、鋼鐵等傳統行業，尤其是地處山西的央企子公司某煤企違約，對山西的企業發債起到了比較負面的影響，很多輿論一邊倒地對煤炭行業片面地唱空。此次路演是山西省政府出面，相當于官方正面回應一下對山西企業發債的質疑，以正視聽，還有引導一下廣大投資人的投資方向。
山西不僅是煤炭大省，也是發債大省。山西企業累計的非金融企業債務融資工具的發行量在全國排名第七，余額在全國排名第六。
截止到今年6月，山西共有68家企業在銀行間市場發行了471只非金融企業債務融資工具，累計的募集資金達到了6182億元。
而作為山西龍頭的七大煤企，截至2016年6月底，七大煤企在全省全口徑融資總量7275億，占全省銀行業各類融資存款的21%。今年上半年，銀行承銷七大煤企各類債券800億元，目前銀行業支持七大煤企債券融資達2065億元。
但是，2013年以來，煤炭行業開始下行。去年打破剛兌，煤炭、鋼鐵、有色成為重災區，“山西”幾乎成了“煤炭”的代名詞。今年4、5月，隨著信用債集中到期兌付，個別的債券出現違約后，導致整個市場的信用風險偏好下降，收益率也在反彈，因為市場波動較大，大量的債券棄發。很多投資人對待信用債的態度就是“一刀切”，對山西的、東北的、煤炭的、鋼鐵的債券，都一律“繞道而行”。
機構統計也顯示，今年6月1日至7月6日，山西省共發行了31單信用債，但其中企業債和中期票據只有4單，超短融3單，其余全部為銀行同業存單。
在大多數的市場人士看來，此次山西省政府出馬為企業發債站臺還是實現了一定的預期。
“我沒有參加他們的推介會，實際上煤炭行業，特別是參與路演的幾個山西的大的煤炭企業和平臺，它們的風險到底有沒有那么大，它們的債券到底有沒有投資價值，我們還是持一個比較積極的態度。愿不愿意買它們的債券，我們還真的是開始很認真地考慮這個事情。”一位公募基金固定收益基金投資經理告訴本報記者。
不過，也有市場人士表示，隨著今年央企信仰、城投信仰連續打破，投資人也已經得到了市場的教訓，并逐漸形成了自己對市場的判斷，這樣的政府“背書”盡管有正面的效應，但結果更大程度上還是市場的選擇。
債券陽光私募暖流資產總經理程鵬告訴《第一財經日報》，實際上在整個路演過程中，山西省政府并沒有做出任何實質性的擔保，16晉煤SCP003之所以認購情況不錯，有著綜合的市場背景。首先是發行標的的資質本身不錯。第二，屬于超短融，期限短。第三，最近市場情緒本身就很好，資產荒在延續，大多數債券都漲得不錯。
政府是否隱含擔保
不過，也有人對此次山西的路演提出了質疑，即其中是否暗含了政府對企業的隱性擔保。
前述山西省金融辦人士告訴本報記者，這次路演并不存在山西省政府對發債企業進行擔保、增信，企業發債和投資者認購依舊是正常的市場行為。
這一說法也得到了大多數參會機構的認可。在他們看來，這次山西省政府固然“賣力”，但政府的位置擺得比較正，并沒有“踩紅線”。
而且，王一新在路演中說，他們力挺的是山西優質的煤炭企業，而對于僵尸企業決不會護短，決不會忽悠大家去追加投資，做到有保有壓。
前述參會的券商資管人士表示，山西省政府只是作出澄清，“我們的企業沒有那么差”而已。就好比政府招商引資，為自家企業打個廣告也是無可厚非的。
不過，也有市場人士認為，完全撇開政府信用背書也不客觀。
“現在組團來承銷的這部分債券反倒是安全了，以省委省政府的名義，副省長親自帶隊，如果違約了，打了誰的臉呢?”一位參會的城商行投行人士如是說。
他認為，在路演當天有關部門負責人講話中至少有兩個表態可以算是“灰色地帶”了。一個是“山西省的企業在交易商協會發的債中，沒有發生一起違約”;另一個是承諾“確保七大煤企不發生債券違約”。
不過，程鵬對本報記者表示，從中外的歷次危機可以看出，在信用的問題上，市場往往是失靈的，存在極大的市場不對稱。如果放任市場的恐慌情緒，導致流動性收緊，資金鏈斷裂，企業破產清算，那么對中國的煤炭行業以及山西省的地方經濟將會造成巨大的沖擊。
政府支持分化
不過，地方國企情況也有不同，政府支持力度在分化。今年上半年以來超過200億元的債券違約，并非每一只都有可能獲得解決方案。近日東北特鋼連環違約，遼寧省政府方面迄今并沒有太多實質性救助。而近期，穆迪的一份報告中指出，中國國企實施債務重組表明政府支持水平分化。
“這的確是個案，需要一事一議，涉及到企業自身的資質情況，真的是無可救藥，還是能夠通過資金慢慢恢復?同時，也涉及到不同地方財政、金融的實力懸殊，或許是有心無力;當然，也不排除當地的主管部門對待事情的態度不同。”程鵬表示。
穆迪認為，在國企遭遇財務困境時，中央政府僅會向符合某些條件的國企提供直接支持，而相關條件即該國企的業務經營與國家政策目標密切相關，或者該國企違約將產生更為廣泛的系統性負面影響。處于競爭行業的大型國企和央企的非核心子公司獲得政府大力支持的可能性較低。
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